多措并举削减“壳”价值 新“国九条”组合拳扶优限劣

　　国务院日前印发的《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（下称新“国九条”）明确提出“完善吸收合并等政策规定，鼓励引导头部公司立足主业加大对产业链上市公司的整合力度”。同时，提出“进一步削减‘壳资源价值’”，即，一方面支持企业吸收合并，另一方面加强重组监管，大力降低“壳”资源价值。受访专家认为，褪去“壳”价值后的上市公司将迎来退市常态化，从而推动市场筛选优质的上市公司。

　　大力削减“壳”价值

　　退市机制不健全、常态化退市生态不完善是导致资本市场供需失衡的重要因素。过去十年，A股退市企业数量仅为同期上市企业数量的6%左右。2020年退市改革以来，截至去年底，A股年化退市率提升至1%，且以强制退市为主，主动退市比例不足三成。

　　相比之下，境外企业主动退市的倾向更强，其中美股自愿退市企业占比近八成。对于差异产生的原因，华泰证券研究所策略首席王以认为，主要是由于我国上市公司“壳”价值仍存，企业保“壳”意愿更强。

　　此前，A股公司昂贵的“壳”价值使得大量寻租动机和行为在资本市场滋生。而新“国九条”及《关于严格执行退市制度的意见》将从两方面削减“壳”价值：一方面，支持上市公司之间吸收合并，多措并举活跃并购重组市场并推动其聚焦“提高质量、提升投资价值”主线，引导公司主动退市；另一方面，加大对重组上市的监管力度，提高现场检查覆盖面，打击“假重组实炒壳”行为。

　　国浩金融证券合规业务委员会主任黄江东表示，在大力削减“壳”资源价值方面，新“国九条”及中国证监会近日发布的《关于严格执行退市制度的意见》要求，加强并购重组监管，强化主业相关性，严把注入资产质量关，防止低效资产注入上市公司；严格落实“借壳等同IPO”要求，严格监管风险警示板上市公司并购重组；对于不具有重整价值的公司，坚决出清。

　　“值得一提的是，退市制度新规还特别强调退市过程中的投资者保护，通过压实控股股东、实控人职责，完善维权形式等来更好落实投资者赔偿救济机制，将投资者保护贯穿到市场运行的全链条、全环节中。”申万宏源证券研究所首席经济学家杨成长说。

　　政策支持推动并购回暖

　　近年来，美国退市企业中有近一半是以并购形式实现主动退出。在本轮政策强调IPO严监管以及“畅通多元退市渠道”的背景下，并购重组对于优质资产入市及一级市场投资者退出意义重大。

　　关于并购重组，新“国九条”提出“鼓励上市公司聚焦主业，综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量”“加大并购重组改革力度，多措并举活跃并购重组市场”。沪深交易所就上市公司重大资产重组审核规则等业务规则修订向市场公开征求意见，提出支持上市公司之间吸收合并。

　　华创证券首席策略分析师姚佩认为，政策的支持力度加大，有望推动近年来不断冷却的并购重组市场重新回暖。从市场本身来看，近十年的并购重组完成案例逐年下行，重组市场不断降温。与此同时，市场整体估值也在不断消化，最新十年PE分位<10%的上市公司占比达46%，相比2014年的23%，低估值使得并购重组本身的投资价值也在上升。

　　姚佩表示，央企有望受益于重组快速审核，主要原因在于央企本身经营实力较强，现金储备丰厚，同时在所在产业链中对上下游的话语权一般较大，企业自身具备足够的资本实力，以及具备通过并购整合产业链公司以提升效率及竞争力的诉求。